(т. е. 100 - 90). В то время как опцион колл с ценой исполнения 100 не будет иметь внутренней стоимости (т. е. 100 - 110).
Примечание: На этом этапе отрицательная внутренняя стоимость не принимается во внимание.
Опцион пут с ценой исполнения 110 имеет внутреннюю стоимость 10 (т. е.
110 - 100), в то время как опцион пут с ценой исполнения 90 не будет иметь
внутренней стоимости (т. е. 90 - 100).
Если опцион имеет внутреннюю стоимость, говорят, что он «при деньгах», но если он не имеет внутренней стоимости (т. е. фактически это отрицательная величина), то говорят, что он «без денег».
Временная стоимость
Временная стоимость - это часть премии, остающаяся после вычитания из
нее внутренней стоимости. Следовательно, премия по опциону может состоять:
полностью из временной стоимости или из внутренней и временной стоимости.
Таким образом, временную стоимость нельзя рассчитать прежде, чем будет
определена внутренняя стоимость.
Поскольку опцион - это право, но не обязанность для его держателя (и, таким образом, он может остаться неиспользованным, т. е. неисполненным), временная стоимость отражает готовность инвестора заплатить премию за остаток риска того, что опцион приобретет внутреннюю стоимость с текущего момента до момента экспирации.
Итак, можно сказать, что цена опциона равна тому, что один инвестор
готов платить за это право по сравнению с тем, что другой инвестор готов
получить за обязательство поставки базового актива по цене исполнения.
Модели, используемые для определения теоретической цены опциона, в большой
степени опираются на уровень изменчивости, выбранный для модели. Поскольку
этот фактор, в лучшем случае, может быть оценен только приблизительно,
ценообразование по опционам можно считать неточной наукой.
3. Варранты и конвертируемые облигации.
ВАРРАНТЫ
Варранты, по сути, то же самое, что и опционы и, следовательно, для
расчета их цены применяются те же модели. Главное различие между варрантами
и опционами заключается в том, что обычный срок действия варранта (т. е. с
момента его выпуска) составляет от пяти до десяти лет, в то время как срок
действия опциона может быть от одного дня до примерно двух лет максимум.
Обычный срок действия опционов на отдельные акции - максимум до девяти
месяцев.
Реальное ценообразование по варрантам особенно ясно показывает, что
снижение временной стоимости происходит не по прямой линии. Это означает,
что если варрант (до окончания срока действия которого остается шесть
месяцев) имеет цену 60, и эта цена состояла только из временной стоимости
(т. е. внутренней стоимости не было и, следовательно, варрант был «без
денег»), нельзя сделать вывод, что через три месяца цена варранта составит
30. Временная стоимость снижается очень медленно в начале существования
продукта, но резко падает в последние две-три неделя срока его действия. И
действительно, варрант «глубоко при деньгах» (с очень высокой внутренней
стоимостью) может иметь очень маленькую или нулевую временную стоимость, и,
следовательно, его цена будут меняться пункт в пункт с изменением цены
базового инструмента, в то время как в начале его существования между
ценами этих двух инструментов была незначительная корреляция. Такое явление
называется эффектом финансового рычага.
Эффект финансового рычага
Этот эффект можно продемонстрировать на основе следующего примера.
Цена акции = 10, цена исполнения варранта = 11, цена варранта = 2
[фактическая цена покупки права 13 (11 + 2)]. Предположим, что инвестор
может потратить 100.
На 100 можно купить: 10 акций (10 * 10) или 50 варрантов (50 * 2),
Если цена акции поднимется до 13, цена варранта может увеличиться до 4.
Инвестиция в акции в размере 100 теперь стоит 130 (10 X 13), но инвестиция в варранты стоит 200 (50 * 4).
Можно увидеть, что цена акции поднялась на ЗО%, а варранта - на 100%, и коэффициент финансового рычага составил 3,3 к 1, т. е. от той же инвестиции прибыль гораздо выше. Однако следует отметить, что если бы цена акции упала то процентное снижение цены варранта также могло бы превысить более чем в три раза процентное снижение цены акции.
Что касается варранта «при деньгах», эффект финансового рычага здесь совершенно иной.
Например, цена акции == 20, цена исполнения варранта = 11, цена варранта
= 10 [фактическая цена покупки права 21(11 + 10)]
Предположим, что инвестор опять же может потратить == 100.
На 100 можно купить: 5 акций (5 * 20) или 10 варрантов (10 * 10).
Если цена акции поднимется на 30% (для сравнения с первым случаем), цена
акции будет 26, а цена варранта может вполне увеличиться не более чем до 15
(также эквивалент цены 26).
Инвестиция в акции теперь стоит 130 (5 * 26), но инвестиция в варранты стоит 150 (10 * 15). В этом случае варрант поднялся в цене только на 50% по сравнению с 30%-ным повышением цены акций, а коэффициент финансового рычага снизился до 1,67 к 1.
Эти примеры показывают, что эффект финансового рычага уменьшается по мере увеличения внутренней стоимости и, наоборот.
Как и опционы, варранты можно оценивать с помощью моделей ценообразования. Однако здесь существуют все те же проблемы в том смысле, что многие факторы моделирования - изначально неизвестные (или переменные) величины.
КОНВЕРТИРУЕМЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Как АДР и ГДР, эти инструменты всего лишь гибридные производные продукты. Причина этого в том, что стоимость этих инвестиций полностью оплачивается с самого начала (т. е. полная стоимость не зависит от дальнейших или дополнительных платежей). Однако, с точки зрения ценообразования, они очень различаются.
Цена конверсии
Цена конвертируемой облигации первоначально зависит от прилагаемого к ней купона, как если бы это была обыкновенная облигация. Следовательно, она всегда будет иметь базовую стоимость, равную ее облигационным характеристикам. Если цена конверсии намного выше текущей рыночной цены акции, наличие элемента конверсии приведет к тому, что долгосрочные инвесторы будут согласны на меньшую доходность, чем по обычной облигации.
Цена конвертируемой облигации зависит от двух факторов
По мере повышения цены базовой акции соотношение конвертируемой облигации меняется. Теперь она ведет себя как облигация с бесплатным опционом на конверсию в базовый инструмент. На этом этапе цена конвертируемой облигации зависит от двух факторов.
Расчет дополнительного дохода
Во-первых, от дополнительного дохода, получаемого по этой облигации по сравнению с базовой акцией. При увеличении прибыльности компании величина дивидендов по ее обыкновенным акциям также, скорее всего, увеличивается (и, естественно, то же должно произойти с ценой акции). В этой части расчета цены оценивается время, требуемое для того, чтобы дивиденды сравнялись (с точки зрения обыкновенных акций после конверсии) с купонной доходностью конвертируемой облигации. Соответственно, затем дополнительный доход начисляемый каждый год, дисконтируется (по преобладающим процентным ставкам) для определения стоимости на акцию (расчет дополнительного дохода).
Конверсионная премия
Во-вторых, необходимо определить конверсионную премию (фактическую цену обыкновенной акции при конверсии по сравнению с текущей рыночной ценой обыкновенных акций).
В отношении конвертируемых облигаций следует запомнить, что операции многих международных инвестиционных фондов и учреждений ограничены только инвестициями с низкой степенью риска. С точки зрения устава, это обычно означает инвестиции в облигации. Поскольку конвертируемые облигации все же являются облигациями, они позволяют таким инвесторам получить доступ к рынку акций, не нарушая своих правил. Как следствие, такого рода профессиональные инвесторы готовы платить премии, которые в технике моделирования считаются очень щедрыми (т. е. высокими).
4. АДР и ГДР.
Для ценообразования этих инструментов важны два момента. Во-первых,
число базовых акций, представленных депозитарной распиской и, во-вторых,
влияние разницы в валютах базового инструмента и расписки. Если АДР
представляет пакет из 4 базовых акций, то нужно всего лишь разделить цену
АДР на 4, чтобы получить ее эквивалент для внутреннего рынка.
Если акция на внутреннем рынке стоит 1 000 рублей, а курс рубля к доллару США составляет 5000 к 1, то эквивалентная цена за одну акцию на внутреннем рынке равна 0,20 доллара США. Следовательно, если цена АДР составляет 22 цента за акцию, существует потенциал для арбитража путем продажи АДР и покупки базовых акций.
При наличии ограничений в отношении покупки акций нерезидентами на
внутреннем рынке это может привести к появлению приемлемых расхождений по
двум типам акций. Кроме того, в краткосрочном плане может существовать
разница во времени выплаты дивидендов. Следовательно, нужно всегда
проверять, в одинаковой ли форме обращаются обе ценные бумаги (т. е. обе,
включая дивиденды или исключая дивиденды). Очевидно, что совершение
арбитражных сделок в данном случае зависит от физической и технической
возможности совершения короткой продажи по меньшей мере на одном из рынков.
Помимо этого, следует помнить, что средства, требуемые для покупки, влекут
за собой процентные затраты, а выручка от продажи, возможно, потребует
маржинального покрытия.
2. Основные направления использования производных инструментов.
В основном, в результате неблагоприятных сообщений в средствах массовой информации, в центре которых находятся производные инструменты, многие считают эти инструменты чрезвычайно спекулятивными и, следовательно, очень опасными продуктами. И хотя производные инструменты, действительно, более сложны, чем простые инвестиционные продукты, такие, как облигации и обыкновенные акции, главное предназначение этих продуктов - их использование в качестве инструментов для избежания риска. Однако инструмент, используемый для хеджирования одним лицом, может с такой же легкостью использоваться для спекуляции другим лицом. Опасны не сами инструменты, а то, как они применяются, - это, действительно, может стать причиной для беспокойства.
В данном разделе будут рассмотрены описанные выше финансовые инструменты, с точки зрения некоторых основных направлений их использования.
1. Фьючерсы.
Изначально фьючерсные контракты были предназначены для создания механизма хеджирования для производителей товаров и их клиентов. Главной целью было предоставить средство, при помощи которого как производители, так и потребители могли установить гарантированные цены, по которым они могли бы обеспечить получение или осуществить поставку своих товаров.
В соответствии с этим два первых главных способа использования производных инструментов, описываемых ниже, получили название «хедж производителя»» и «хедж потребителя». Хотя эти термины появились на товарных рынках, они в равной мере относятся и к финансовым продуктам. Оба эти способа рассматриваются с точки зрения того, является ли трейдер владельцем базового товара (т. е. имеет ли он длинную позицию по нему) или он желает приобрести базовый товар (т. е. у него короткая позиция) в какую- то дату в будущем.
Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8
